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大发快三:信用筑底的”一级火箭“

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大发快三计划

作者:长江宏观固收赵伟团队

报告摘要

热点分析:政策加码下,信用筑底的“一级火箭”已启动,配置天平倾向权益

近期政策维稳的加码,体现了宏观政策的“底线思维”;积极财政对冲式托底,货币环境保驾护航。去年底以来,伴随就业压力的加速显现,加强宏观政策逆周期调节的政策措施频出,加大稳就业力度。其中,积极财政是托底关键,中央提前下达对转移支付、地方债限额等均有利于稳增长措施加快落地;央行通过加大MLF投放、降准等方式,与财政发力相配合,同时引导信用派生的修复。

稳增长加码下,信用派生环境筑底的“一级火箭”已启动;随着政策效果的加速显现,社融存量增速或在1季度前后企稳。稳增长效果在债券市场已有体现,民企债券信用利差从大幅走阔转向收窄,结束连续6个月债券融资净减少、连续2个月小幅净增加。随着广义财政加码发力,维稳效果加速显现,“二级火箭”或将蓄势待发;预计社融存量增速或在1季度前后企稳、随后进入修复通道。

信用派生环境筑底过程中,“向风险要收益”,或将是2019年市场的重要逻辑,配置天平已向权益类资产倾斜。经验显示,信用环境筑底的过程中,估值或先于盈利出现修复,带动风险资产表现好于避险资产。从年度资产配置的角度看,股票风险溢价处于极高分位数时,第二年股票收益跑赢债券的概率非常大。当前股票风险溢价接近历史高位,市场“三级火箭”或将时至势成,需谋定而动。

债市策略:供需关系变化等,或导致债市中短期面临阶段性调整压力,警惕收益率过快下行后的回调风险。上周债市提前反应降准预期,加之前期市场的过快反应,已部分透支2019年基本面的逻辑,需警惕债市中短期可能面临的调整压力。当前利率债长端收益率已处于对债券供需变化较为敏感的水平,中短期容易被忽视的风险点或包括,政策维稳加码背景下,利率债供给的上量、国内配置资金资产切换导致的配债需求趋弱、海外机构持有国内债券意愿的下降等。

风险提示:

1. 宏观经济或监管政策出现大幅调整;

2. 海外经济政策层面出现黑天鹅事件。

报告正文

热点思考

信用筑底的“一级火箭”

事件:1月4日,李克强总理接连考察中国银行、工商银行和建设银行普惠金融部,并在银保监会主持召开座谈会。总理强调,要加大宏观政策逆周期调节的力度,进一步采取减税降费措施,运用好全面降准、定向降准工具,支持民营企业和小微企业融资。

(资料来源:中国政府网)

点评:

近期,政策维稳重视度进一步提升,总理强调要加大宏观政策逆周期调节的力度,加大对实体经济的支持。去年底以来,中央经济工作会议、全国财政工作会议等陆续召开,强调要强化逆周期调节、积极的财政政策要加力提效等;相关维稳措施也陆续发布,人大授权国务院提前下达2019年地方债部分新增限额、央行宣布降准置换MLF等。近期,李克强总理强调,要加大宏观政策逆周期调节的力度,进一步采取减税降费措施,运用好全面降准、定向降准工具,支持民营企业和小微企业融资。

大发快三:信用筑底的”一级火箭“

政策维稳加码,对冲加速显现的就业压力,体现了宏观政策的“底线思维”。伴随经济下行压力的持续释放,就业压力加速显现,全国职业需求人数的增速于1季度已进入负增长区间;反映就业市场景气状况的PMI从业人员指数,3季度末以来加速下滑,已回落至近年来的绝对低位。在年度展望《时至势成,谋定而动》中,我们强调,就业决定经济底线,保障就业市场相对平稳,需要适度的经济增速,政策维稳亟待加码。

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稳增长加码过程中,积极财政是托底关键;中央提前下达对转移支付、地方债限额等,有利于稳增长措施加快落地。政策转向维稳以来,以减税降费、支持基建补短板等为代表的积极财政措施,是对冲式托底的重要手段。在防范地方债务风险背景下,中央层面主导的积极财政是托底关键。当前,中央已经提前下达中央转移支付资金额超过1.8万亿元、接近2018年预算数的30%,以及1.39万亿元地方债新增限额、1季度启动地方债发行,有利于地方政府落实1季度投资安排。

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货币政策层面,央行继续维持流动性环境的“合理充裕”,与广义财政发力相配合。为配合政策维稳需要,央行通过加大MLF投放、降准等方式,提供货币支持。去年8-9月份地方专项债密集发行时,央行加大MLF投放,月均净投放规模由上半年的1332亿元,抬升至3季度的3208亿元。考虑到1季度地方债即将启动发行、MLF到期规模达1.2万亿元等因素,央行宣布降准1个百分点,兼顾春节前现金投放和稳增长需要。

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维持流动性合理充裕的同时,政策更加注重发挥货币工具的定向作用,引导金融机构信用派生行为的修复。政策维稳的过程,需要相应信用派生的配合,央行通过定向降准置换MLF、扩大MLF担保品范围和支持民营企业融资等方式,引导资金流向实体,疏通从“宽货币”向“宽信用”的传导。去年底以来,央行进一步加强定向工具的运用,先后通过创设中期借贷便利、调整普惠金融定向降准小微企业贷款考核标准等方式,向金融机构定向提供优惠低成本的中期资金,支持小微企业和民营企业信贷。

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伴随政策维稳加码,信用派生环境的修复,在债市表现中已有所体现。稳增长加码过程中,作为对风险较为敏感的债券市场,信用环境已出现一定修复。从信用利差视角来看,民企和国企收益率之差,以及中低评级和高评级收益率之差,均可以一定程度刻画,债市信用环境。民企和国企收益率之差,已结束连续8个月大幅走阔、从去年12月开始逐步收窄;中低评级和高评级收益率之差,也从去年四季度以来开始持续压缩。

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反映在实体融资端,民企结束连续6个月债券融资净减少的局面,债大发快三券融资成本也开始趋于下降。随着信用派生环境的修复,前期受信用收缩影响最为显著的民企,已开始出现改善。从近期信用债融资情况来看,民企债券融资结束连续6个月净减少、实现连续2个月小幅净增加;债券融资成本也开始趋于下降,4季度民企债券发行加权利率已较3季度高点回落50BP左右。

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稳增长加码下,信用派生环境筑底的“一级火箭”已启动;随着政策效果的加速显现,社融存量增速或在1季度前后企稳。上一轮信用派生环境修复的经验显示,市场化程度较高的债券融资往往最先开始修复。当前政策维稳加码下,企业债券融资已出现持续改善;信用派生环境,也从加速收缩进入筑底阶段。随着广义财政加码发力,维稳效果加速显现,“二级火箭”或将蓄势待发;预计社融存量增速在1季度前后企稳、随后进入修复通道。滞后于信用环境2-3个季度,经济的底部或需要等到3季度末之后才能看到。

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信用派生环境筑底过程中,估值提升或先于盈利改善;“向风险要收益”,或将成为2019年投资的重要逻辑主线。与2014-2015年类似,经济的持续下行、与政策的逐步加码,是当前阶段的重要经济特征。在维稳政策加速落地的过程中,经济虽然还在继续回落,信用派生环境已逐步筑底,估值率先出现修复,带动风险资产的表现好于避险资产。映射到债券市场,信用利差不断收窄、持续10个月左右,以3年中票AA为代表的信用利差,回落幅度达160BP左右。

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当前股票风险溢价接近历史高位,从资产配置角度看,权益类的优势强于固收类;经验显示,股票风险溢价显著抬升的年份,第二年股票收益大概率跑赢债券。股票风险溢价,反映股票与债券的比较配置优势。目前,上证综指的风险溢价已经接近历史高位;主要股指中,创业板指的风险溢价已创历史新高。从年度资产配置的角度来看,股票风险溢价处于极高位的年份,第二年股票市场的总体表现大概率会好于债券。(详细分析请参见我们年度展望《时至势成,谋定而动》)

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资产切换的逻辑,会对债券配置需求形成一定压制;加之政策维稳带来的债券供给上量,或共同导致债市中短期面临一定调整压力。从供需关系来看,股债比价效应或导致配置天平倾向权益类资产,对债券配置需求形成一定压制;与此同时,广义财政的发力,需要通过加大发债募资来弥补资金缺口,包括国债、地方债和政策银行债等供给或增加,供需关系变化可能对债市表现形成阶段性压制。

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经过研究,我们发现:

(1)近期,政策维稳大发快三遗漏重视度进一步提升,总理强调要加大宏观政策逆周期调节的力度。政策维稳加码,对冲加速显现的就业压力,体现了宏观政策的“底线思维”。

(2)稳增长加码过程中,积极财政是托底关键;中央提前下达对转移支付、地方债限额等,有利于稳增长措施加快落地。

(3)央行继续维持流动性环境的“合理充裕”,与广义财政发力相配合;同时,更加注重发挥货币工具的定向作用,引导金融机构信用派生行为的修复。

(4)稳增长加码下,信用派生环境筑底的“一级火箭”已启动;随着政策效果的加速显现,社融存量增速或在1季度前后企稳。

(5)信用派生环境筑底过程中,“向风险要收益”,或将是2019年市场的重要逻辑,配置天平已向权益类资产倾斜。

(6)资产切换的逻辑,会对债券配置需求形成一定压制;加之政策维稳带来的债券供给上量,或共同导致债市中短期面临一定调整压力。


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